本周研究聚焦：原材料價格複盤及對(≈÷duì)家(jiā)電(diàn)企業(yè)♦¥↕影(yǐng)響測算(suàn)我們認為(wèi)，雖22 年(nián)以 ♥β來(lái)原材料價格近(jìn)期呈環比上(shàng)漲，對(duì)盈利改善預期形© ♥‍成一(yī)定打擊，但(dàn)從(cóng)21年(nián)前三季度報(bào)表端可(kě)₩₹←看(kàn)出，目前多(duō)數(shù)家(jiā)電(dλ™<★iàn)企業(yè)已通(tōng)過費( ≈↔≈fèi)用(yòng)把控、終端提價措施對(duì)成β&本壓力進行(xíng)有(yǒu)效對(duì)沖。同時(sγ≈✔hí)，我們通(tōng)過測算(suàn)得("→≠de)到(dào)在提價8%-12%力度下(xià)，多(duō)數↓↑(shù)家(jiā)電(diàn)企業(yè)在22Q1 有(yǒu)望實現(xià®Ωβn)毛利率同比修複，疊加企業(yè)可(kě)能(néng)采用(yòng)部分( ↓fēn)套保、産業(yè)鏈價格分(fēn)攤等手段對(duì)沖成本壓力，我們認₽ε為(wèi)近(jìn)期的(de)成本高(gāo)•φ位波動對(duì)家(jiā)電(diàn)‍↓企業(yè)實際經營影(yǐng)響小(xi✘γ ǎo)于預期。基于部分(fēn)大(dà)家(jiā)電(diàn)産≤∞₽♣業(yè)集中度較高(gāo)，對(duì)應企業β>₹(yè)向上(shàng)遊分(fēn)攤成本能(néng)力&π™也(yě)相(xiàng)對(duì)較強，為(wèi)維持盈利能(néng)力•×相(xiàng)對(duì)穩定，預計(jì)今年(nián)♠×小(xiǎo)家(jiā)電(diàn)企業(yè)的(de)提價力度較白(b✔₹♥ái)電(diàn)、廚大(dà)電(diàn)企業(yè)會(huì)更大(dà ™≠ )。
　　梳理(lǐ)：2016 年(nián)起兩輪原材料價格變動周期
　　本輪原材料價格周期，上(shàng)漲的(£ de)起始點位于20 年(nián)6 月(yuè)©π÷，并于21Q2 達到(dào)高(gāo)位，其中，銅、鋁、塑料、五金(jīn)÷≥和(hé)玻璃價格漲幅較上(shàng)一(yī)輪上(shàβ‌Ωng)行(xíng)周期更大(dà)，21 年(nián)下'★&©(xià)半年(nián)多(duō)個(gè)核心材料價格迎來(lái)二階拐點，并進<'§入高(gāo)位波動階段。今年(nián)截至3 月(π$±∏yuè)24 日(rì)，除鋁價/銅價較去(qù)年(nián)同期提升55.9%/ •↕Ω+17.6%外(wài)，塑料價格同比回落0.5%外(wài)，核心原材料價格β↑均表現(xiàn)溫和(hé)增長(cháng)，但(dàn)企業(yè)仍面臨成本上(shà€¥≤ng)行(xíng)壓力。
　　測算(suàn)：原材料價格變動對(duì)家(jiā)電(diàn)企業β→ ‍(yè)成本影(yǐng)響
　　品類端，考慮家(jiā)電(diàn)企業(yè)1 個(gè≠&↓)季度的(de)備貨周期，我們測算(suàn)得(d±¶©λe)到(dào)核心原材料價格變化(huà)對(duì)家(jiā)電(diàn)整體(tǐ©↔↓☆)成本影(yǐng)響。本輪大(dà)宗原材料價格上(shàng‌×✘§)行(xíng)對(duì)成本的(de)影(yǐng)響幅度基本大(dà)幅超↑₽‌♠越上(shàng)一(yī)輪，相(xiàng)應地(dì)，21Q3 家₹÷≥δ(jiā)電(diàn)子(zǐ)品類成本上(shàng)行(xíng)幅φ♦度也(yě)超越17H1 水(shuǐ)平，其中空(kōng)洗、集成竈和(hé)民(mín)用( δ£≥yòng)電(diàn)工(gōng)成本上(shàng)行(xínδ♥ g)壓力較大(dà)。
　　品牌端，假定其他(tā)因素保持不(bù)變，♦σ∞本輪原材料價格上(shàng)行(xíng)對(duì)各家(jiā‌<λ÷)電(diàn)企業(yè)成本影(yǐng)響最大(dà)時(sh‍₽₩í)點集中在21Q3，其中，空(kōng)調占比較高(gāo©×)的(de)格力電(diàn)器(qì)對(δ$​duì)應家(jiā)電(diàn)制(zhì)§ &↔造成本上(shàng)行(xíng)幅度較大(dà)，其次π→✘≠為(wèi)炊具産品占比較大(dà)(主要(yào)原材料為(wèi)鋼材)的(d©₽e)蘇泊爾以及闆材、五金(jīn)件(jiàn)為(wèi)主要(yào•≤α•)原材料的(de)集成竈企業(yè)。伴随本'​輪原材料價格波動區(qū)間(jiān)逐步下(xià)移，疊加δαδγ對(duì)應20 年(nián)同期基數(shù)升高(gāo)，21Q3 ₩α↑起原材料價格同比漲幅逐步放(fàng)緩，™§預計(jì)今年(nián)二季度傳導至家(jiā)電(diàn)企業(yè)的(d↓≤☆↓e)成本将恢複至溫和(hé)增長(cháng)<∞，但(dàn)因原材料價格對(duì)各家(jiā)電(diàn)品π∑♥類成本的(de)影(yǐng)響仍為(wèi)正值，企業(yè)成本端仍面臨一(¶δyī)定壓力。
　　對(duì)比：本輪原材料上(shàng)漲理(lǐ)論影(y®✔¶πǐng)響V.S. 企業(yè)報(bào)表端₹λ≠♥實際表現(xiàn)20Q3 起多(duō♠₽±)數(shù)企業(yè)通(tōng)過費(fèi)用(yòng)投放(f←$àng)控制(zhì)、期貨套期保值、推進與下(xià)遊客戶的(de)産品價格聯動以及與§‍•Ω上(shàng)遊供應商進行(xíng)成本共擔等方式實現(xiàn)整體(tǐ)盈利能(néng&→★)力的(de)穩定，且因本輪原材料價格漲幅高(gāo)αλ↓λ于前一(yī)輪，對(duì)應選擇終端提價的(de)企業(≠‌yè)數(shù)量也(yě)較之前更多(duō)。小(xiǎo)家(jiā'≈)電(diàn)企業(yè)，新寶以代工(gōng)業(yè)務為(w→∞​èi)主，故成本壓力較早體(tǐ)現(xiàn)。白(bái)電¶☆(diàn)企業(yè)，格力、和(hé)美(měi)的(de)因空(kō♣∏ng)調業(yè)務占比較高(gāo)，因此二者盈利能(néng)力對(duì)銅的(de)價格變¶₹₹¶化(huà)相(xiàng)對(duì)敏感，因此，美(měi)的(de)¶↓¶ε21H1 毛銷差、淨利率均同比有(yǒu)所下(xià)降，格力上(shàng<®)半年(nián)毛銷差表現(xiàn)≈'優于上(shàng)年(nián)同期，但(dàn)對(duì)比曆史同期其下(xià₽₹✘)降幅度大(dà)于美(měi)的(de)。海(hǎi)爾因自(zì)身(shēn)✘©業(yè)務以冰洗為(wèi)主，故大(dà)宗原材料中非銅占比較大(dà)，而本輪原材料價格周∞↕期中，冰洗核心原材料(如(rú)注塑件(jiàn)¶€☆、不(bù)鏽鋼)的(de)上(shàng)漲時(sh≈εí)點較銅相(xiàng)對(duì)落後，因此報(bào)×λ↑¶表端海(hǎi)爾成本壓力的(de)體(tǐ)現(xiàn)滞後于格力和(hé)美(měi)的(d☆€e)。廚房(fáng)大(dà)電(diàn)闆塊，企業(yè)21Q3 盈利能(nπ€∞εéng)力同比下(xià)滑，主要(yào)原因為(wèi)廚房(f♣↕↑áng)大(dà)電(diàn)有(yǒu)近(jì→'×n)三成成本為(wèi)闆材，生(shēng)産成本與不(bù)鏽鋼價格關聯度較大(dà)λ'♦±，因此在盈利能(néng)力表現(xiàn)上(shàng)也(yě)基本$→類似；民(mín)用(yòng)電(diàn)工(gōng)闆塊，因公牛前期使用(yòng)期®>貨套期保值進行(xíng)鎖價，伴随前期合約的(de)到(dào)期、後期合約執行(xíng)>λ價提升，21Q3 起業(yè)績端有(yǒu)所承壓。
　　敏感性分(fēn)析：不(bù)同提價幅度下(xià)21Q4-22Q2 家(jiā"←∞)電(diàn)企業(yè)毛利率變化(huà)結合21 年(n®σ™ián)起多(duō)個(gè)家(jiā)電(φαdiàn)企業(yè)對(duì)全線或部分(fē® n)産品進行(xíng)3%-15%幅度的(de)提價，我們假設各企業(yè)采取0%/5‌‌π%/8%/10%/12%/15%的(deΩ₩≥☆)終端提價力度，且提價未形成縮量，在不(bù)考慮産業(yè)鏈分(fēn)攤的(de¶γπ)情況下(xià)進行(xíng)靜(jìng)态測算(π​suàn)，得(de)到(dào)結果：1)假設各家₹€ε(jiā)電(diàn)企業(yè)提價5%，22Q2 多(duō)數(shù)企業(yè)¥©可(kě)實現(xiàn)毛利率同比提升；2)假設各家(jiā)γππ 電(diàn)企業(yè)提價10%，22Q1 除格力、蘇泊爾外(≤∏<wài)其餘企業(yè)毛利率同比上(shàng)行(xíng)；3)假設各家(>©•>jiā)電(diàn)企業(yè)提價15%，21Q4 美(měi)的(≥<±®de)、海(hǎi)爾、老(lǎo)闆等7 個(gè)家(jiā)電< ♥♥(diàn)企業(yè)毛利率同比有(yǒu)所改善。
　　考慮到(dào)大(dà)部分(fēn)家(jiā)電(diàn)産業(yè)的(de)行(∏δ♦←xíng)業(yè)格局集中度較高(gāo)，企業λ♥‍‌(yè)對(duì)于上(shàng)遊的(de)議(yì)價能(néng)力與針對λ←≤(duì)下(xià)遊的(de)漲價能(néng)力較強，故真實情況下(x§βià)，企業(yè)實現(xiàn)毛利率同比持平的(deσ")平衡點所對(duì)應提價幅度或将小(xiǎo)于測算(suàn)值。
　　目前家(jiā)電(diàn)各子(zǐ)品類集中度排序為(wèi)空(kōng)&♥εgt;冰洗>廚大(dà)電(dià≥♥↑n)>廚小(xiǎo)電(diàn)，因此，♣>在上(shàng)遊成本分(fēn)攤能(néng)力上(shàng©δ& )也(yě)表現(xiàn)為(wèi)空(kōng)>冰洗>廚大(d↑α ≤à)電(diàn)>廚小(xiǎo)電(diàn)，為(wèi)維持σπ→↕盈利能(néng)力相(xiàng)對(duì)穩定，預計(jì)今年(nián)小<π♠♥(xiǎo)家(jiā)電(diàn)企πεεφ業(yè)的(de)提價力度較白(bái)電(diàn)、廚大(dà)電(d∑∑πiàn)企業(yè)會(huì)更大(dà)。
　　投資建議(yì)：我們建議(yì)關注的(de)标的(de)為(wèi)•∏¥1)在18 年(nián)估值達到(dào)相(xiàng≥γ)對(duì)低(dī)位的(de)個(gè)股，如(λα•rú)【美(měi)的(de)集團】、【€​<海(hǎi)爾智家(jiā)】、【老(lǎo)闆電(diàn)器(qì)】等；2®γ)部分(fēn)小(xiǎo)家(jiā)♣✘λ電(diàn)在經曆20/21 年(nián♠&✔↔)疫情帶來(lái)的(de)起落後，經營基本面逐≈•步回歸常态，但(dàn)估值已調整至低(dī)位，若收入能(→₩ δnéng)在異常基數(shù)過後重歸增長(cháng)則估值将得(de'←)到(dào)一(yī)定修複，如(rú)【蘇泊爾】、【小(xiǎo)熊電(diàn)器¶‌(qì)】、【九陽股份】、【新寶股份】等；3)新興品類滲透率提升，如(r®≤ú)集成竈中的(de)【火(huǒ)星人(rén)】、【億田智能(néng)】，掃地(d§₩ì)機(jī)中的(de)【科(kē)沃斯】、【石頭科(kē)技×♦$(jì)】等。
　　風(fēng)險提示：測算(suàn)有(yǒu)一(yī)定主觀性，存在偏差風(fēng♦♥)險；疫情擴大(dà)，房(fáng)地(dì)産市(shì)場(chǎng)、彙率、原材料價格波★‌動風(fēng)險等。