12月(yuè)2日(rì)，格力電(diàn)器(qì♦Ω​)(000651.SZ)公告其大(dà)股東(♥♥dōng)格力集團與高(gāo)瓴資本旗下(xià)的(de)珠海(hǎi)明(mín↔→g)駿拟簽署格力電(diàn)器(qì)股份轉讓協§<$÷議(yì)。以每股轉讓價格為(wèi)46.17元計(j∏÷©ì)算(suàn)，此次交易中格力電(diàn)器(qì)15%股π¥≠£份的(de)轉讓總價款約為(wèi)416.6億元。珠海(hǎε σi)明(míng)駿承諾獲得(de)股份後鎖定三年(nián)，保持格力電(dià₽☆n)器(qì)經營管理(lǐ)團隊的(de)整體$β(tǐ)穩定，并确保格力電(diàn)器(qì)總部和(hé)注冊地(dφ£φì)不(bù)遷離(lí)珠海(hǎi)市(shì)。
　　至此，飽受市(shì)場(chǎng)關注的(de)格力電(diàn)器(qì)大(dà ☆ε)股東(dōng)易手終于落地(dì)。
　　控制(zhì)架構設計(jì)微(wē★₩i)妙
　　根據公司披露的(de)詳式權益變動報(bào)告書(s≠←₽♣hū)，珠海(hǎi)明(míng)駿的(de)控制(zhì)架構設計(jì)微(wēi)妙。£♣<
　　格臻投資作(zuò)為(wèi)管理(lǐ)層實體(tǐ)，其出資人(r$ ‍én)包括格力電(diàn)器(qì)董事(shì)長(cháng)董明(míng)珠等18α↑±♣位現(xiàn)任高(gāo)管。其中董明(míng)珠作(zuò)為(wèi)普通(tōng)合λ™±夥人(rén)（GP）的(de)認繳出資比例為(wèi)95.5%，其他(tā)17位高(gāo)εα 管均為(wèi)有(yǒu)限合夥人(rφ‍σén)（LP），占比合計(jì)4.5%。有(±♠yǒu)意思的(de)是(shì)，董事(shì)、執行(xíng)總裁黃(huáng)輝占比僅₽Ω♥略高(gāo)于0.7%，總裁助理(lǐ)王凱占比卻接近(jìn)于0.9%。
　　格臻投資在此控制(zhì)架構中的(de)地(dì)位有(yǒu)三，一‍¶®(yī)是(shì)持有(yǒu)珠海(hǎi)明(>¥λ✘míng)駿的(de)GP和(hé)實際控制(zhì)方珠海(hǎi)毓秀41%份額；二≤★是(shì)作(zuò)為(wèi)珠海(hǎi)明(míng)駿的(de)LP，持有( π←yǒu)份額占比6.4%，六個(gè)月(yuè)內(nèi)再按10.3億元出資進一(yī)步♠÷δ增持至11.1%；三是(shì)出資占珠海(hǎi)賢盈的(de)LP份額20.3%↕≠，并将按平價進一(yī)步增持至41%。
　　珠海(hǎi)高(gāo)瓴在控制(zhì)架構中的(de)地(dì)σ‌σ×位也(yě)有(yǒu)三，一(yī)是(shì)珠海(hǎ∏& i)明(míng)駿的(de)基金(jīn)管理(lǐ)人(r≈☆‌én)；二是(shì)作(zuò)為(wèi)GP為(wèi)珠海(hǎi)博韬募集77.1<§✔¶%的(de)珠海(hǎi)明(míng)駿✘§←LP資金(jīn)份額，并将減持至72.4%；三是(shì)參與控制(zhì)主體(tǐ£♠')珠海(hǎi)毓秀38%的(de)份額。高(gāo)瓴系還(hái)通 ¶♦♦(tōng)過高(gāo)瓴瀚盈持有(yǒu)珠海(hǎi)明(míng)駿LP份÷♦↓額12.8%。
　　珠海(hǎi)明(míng)駿的(de)一(yī)般合夥♥×≥人(rén)（GP）為(wèi)珠海(hǎi)賢盈，珠海(hǎi)毓¥↔¥←秀作(zuò)為(wèi)持有(yǒu)珠海(hǎi)賢盈50.×₩↔φ5%的(de)GP。因此，可(kě)以認定珠海(hǎi)明(míng) "駿的(de)最終控制(zhì)主體(tǐ)為(w→‌ε‌èi)珠海(hǎi)毓秀，其最終控制(zhì)又(yòu)由三名董事(shì)組成的(de)∑↔董事(shì)會(huì)進行(xíng)，決議(yì)通(tōng)過需三分(fēn)之二 &€及以上(shàng)的(de)成員(yuán)投贊‌♠成票(piào)審議(yì)通(tōng)過。其中珠海(hǎi)高(₽ ​gāo)瓴和(hé)HH Mansion的(de)實際控制(zhì)人(rén)曹偉、∞∏<李良、馬翠芳和(hé)YI QINGQING針對(duì)本次交易簽署了(lλ±γ e)《一(yī)緻行(xíng)動協議(yì)》，他(tā)們合計(jì)持有(y§δ¶ǒu)49%的(de)份額，但(dàn)®↔僅有(yǒu)權共同委派1名董事(shì)。格臻投資有(yǒu)權委派1名董事(s±±"≈hì)，但(dàn)Pearl Brilliance僅10%的(de)份額就(​δjiù)有(yǒu)權委派1名董事(shì)。看(kàn)起來(l↑¥≤‍ái)，任何董事(shì)均無法控制(zhì)珠海(hǎi)毓秀的(de)董事(sh ☆ì)會(huì)決策。由于該治理(lǐ)架構，珠海(hǎi)毓秀被認定為(wèi)©≈無實際控制(zhì)人(rén)，由此珠海(hǎi)明(míng)駿亦無實際控制(zhìσ<≥)人(rén)。
　　仔細推敲，高(gāo)瓴資本在LP層面出資占絕大(dà)多(d‌≥∞uō)數(shù)，但(dàn)作(zuò)為(wèi)高(gāo)瓴資本的(de)首席營運®≥官和(hé)珠海(hǎi)高(gāo)瓴的(de)法定代表人(rén)β≥↔‍馬翠芳在珠海(hǎi)明(míng)駿控制(zhì)架構中似乎并不&→(bù)特别重要(yào)。反而是(shì)持有(yǒu)份額僅10β♠•%的(de)懋源系Pearl Brilliance處于關鍵地(dì)位，可(kě)以決定高(gāσ♠→o)瓴資本和(hé)董明(míng)珠誰的(de)話(huà)語權↑↕≠‌更大(dà)。
　　管理(lǐ)層高(gāo)杠杆體(tǐ)現(xiàn)利益
　　珠海(hǎi)明(míng)駿的(de)↑ ↑δ資金(jīn)期限較長(cháng)，其存續期限為(wèi)5+2年(nián&∑₽ )的(de)設計(jì)。首先，此次416.6億元的(de)股σ₩"份轉讓金(jīn)額，可(kě)運用(yòng)約1:1的(∞™∏♠de)杠杆使用(yòng)銀(yín)行(≈'xíng)資金(jīn)配資，珠海(hǎi)明(míng)駿合夥人(rén)認繳金(jīn>>)額為(wèi)218.5億元。其次，合夥人(rén)投入的(♦♦de)資金(jīn)中，可(kě)以采用(yòng) λ♣‍GP進行(xíng)控制(zhì)、LP對(duì)>₩β 外(wài)融資的(de)模式放(fàng)杠杆。
　　以管理(lǐ)層實體(tǐ)格臻投資為(wèi)例，僅需出資430.5萬元就(jiù)↑™可(kě)成為(wèi)持有(yǒu)控制(zhì)主體(tǐ)珠海(h€≤φǎi)毓秀41%份額的(de)最大(dà)合夥人(rén)；出資502.8§↕萬就(jiù)可(kě)獲取分(fēn)配主體(tǐ)珠海(hǎi)賢盈的(de)41♥≥"%份額；而在股權收益主體(tǐ)珠海(hǎi)明(míng)駿的(de)層面獲取11.1%的≥→₩(de)LP份額，也(yě)可(kě)以分(fēn)批出資，初始投入13.9億元即可(kλ‍★ě)。這(zhè)樣初始出資總額可(kě)控制(zhì)在14億元左右，即可(↔₹​¶kě)推動珠海(hǎi)明(míng)駿₩★成為(wèi)一(yī)家(jiā)類現(xiàn)金(jīn)高(gāo)達2000億↓≠£₽元、經營性現(xiàn)金(jīn)流入數(s‍÷∏hù)百億元的(de)企業(yè)的(de)最大(dà)股東(dōng)。
　　從(cóng)近(jìn)期的(de)格力電(diàn)器(qì)σΩ₹股價上(shàng)漲中，格臻投資通(tōng)過11σ∑ε§.1%的(de)LP份額就(jiù)可(kě)獲得(de)約12♠★γ✘億元的(de)收益，與其初始出資相(xiàng)差不(bù)大(dà)≥∑→ 。此外(wài)，格臻投資還(hái)可" ♦α(kě)享有(yǒu)珠海(hǎi)明(míng)駿産生(shēng)的(de)GP收益，包括π$↕全部管理(lǐ)費(fèi)、執行(xíng)合夥事(shì)∞₽務報(bào)酬和(hé)超額收益。而格臻投資自(zì)身(shēn)權益投資的(de ∏¥>)部分(fēn)無需承擔管理(lǐ)費(fèi)，普通(tōng)合夥人(rén)也↑±(yě)不(bù)提取超額收益。如(rú)果按200億元資金(jīn)δγ↕提取2%的(de)管理(lǐ)費(fèi)★®σ率來(lái)測算(suàn)，僅管理(lǐ)♦φ費(fèi)一(yī)項格臻投資每年(nián​€®)可(kě)獲得(de)逾1.6億元收益。
　　根據格力電(diàn)器(qì)章(zhāng)程，3%的(de)持 ≠δ股可(kě)提名一(yī)位董事(shì♥​)。合作(zuò)協議(yì)規定珠海(hǎi)明≤±(míng)駿應提名三名董事(shì)候選人(rén)，其中一(yī)名由格臻投資提名，€¶ε其他(tā)兩名中至少(shǎo)有(yǒu)‌≈一(yī)名需要(yào)得(de)到(dào)格臻‌±ε₽投資認可(kě)。珠海(hǎi)明(míng)駿的(de)合夥人(λ₽®÷rén)還(hái)将推進格力電(diàn)器(qì)層面給予不(bù)超過4%的(de)股•‍♦↔權激勵計(jì)劃，預計(jì)完成後董明(míng)珠個(gè)人(rén)直接持↑☆∏股或達3%，又(yòu)可(kě)提名一(yī)位董事(shì)。格力電(•£λ÷diàn)器(qì)二股東(dōng)京海(hǎi)擔保可(kě)提Ω✔名兩位董事(shì)。加上(shàng)三ו$位獨立董事(shì)，就(jiù)達到(dào)了(l≤≥₽σe)上(shàng)市(shì)公司章(zhāng)程規定的(d♠∏¶✘e)九名董事(shì)席位。
　　從(cóng)某種意義上(shàng)，此次格力電(diàn)✔Ω‍器(qì)大(dà)股東(dōng)股權轉讓的(≥←>↔de)實質或可(kě)歸類為(wèi)管理(lǐ)層杠 ​杆收購(gòu)（MBO）。
　　保守會(huì)計(jì)政策導緻價值低(dī)估
　　由于與珠海(hǎi)國(guó)資之間(jiān)的(de)角力，®↔±✘格力電(diàn)器(qì)管理(lǐ)層長(cháng)期以來(lái)缺乏推高(gāo)≈δ股價的(de)動機(jī)，公司采用(yòng)相 λ↑∑(xiàng)對(duì)保守的(de)會(huì)計(jì)判斷預提了(le)較¥♦ ®多(duō)費(fèi)用(yòng)。2019年(niáλ↑φn)半年(nián)報(bào)附注顯示，格力電(diàn)器(qì)的(de)預提費(f®→èi)用(yòng)已達788.8億元，預提的(®'±de)銷售返利餘額為(wèi)619.6億元。截至2019年(nián)三季度末，格力<→電(diàn)器(qì)的(de)其他(tā)流動負債高(gāo)達623.9億元，主要(yào)ε₩≥∏就(jiù)是(shì)計(jì)提的(de)銷售返利。
　　如(rú)此會(huì)計(jì)選擇導緻公司的(d↕∏e)實際盈利能(néng)力和(hé)淨資産被大(dà)幅低(d←↑₩₽ī)估。2015年(nián)，格力電(diàn)器(qì)的(de)市(shλ">σì)值一(yī)度低(dī)于1000億元，甚至低(dī)于當<∏時(shí)公司持有(yǒu)的(de)類現( π→δxiàn)金(jīn)餘額。而2015年(nián)格力電(diàn)器(qì)的×€(de)歸母淨利潤在同比下(xià)滑11.5%後仍有(yǒu)125.3億元，并産生(shē ‍∑πng)了(le)443.8億元的(de)經營性現(xiàn)金(jīn)淨  ε流入。
　　由于2017年(nián)以來(lái)格力電(diàn)器(qì)大(dà™ )幅減少(shǎo)了(le)分(fēn)紅(hón☆♠₹g)力度，持續的(de)大(dà)額經營性現(xiàn& ∑)金(jīn)流入導緻公司的(de)現(xiàn)金(jīn)快(kuài)速增加。僅2♣↕ ∑019年(nián)前三季度格力電(diàn)器(≈βqì)經營活動産生(shēng)的(de)現(xiàn)金(jīn)流量淨額為(≠  wèi)327.3億元，截至三季度末，其類現(xiàn)金(jīn)資産餘額超過2000億λπ↓<元，主要(yào)構成為(wèi)1362.3億元₩≤§©貨币資金(jīn)，以銀(yín)行(xíng)承兌彙票(piào)為↓₩ "(wèi)主的(de)435.6億元應收α∑≤>款項融資，和(hé)以結構性存款為(wèi)主的(→≤de)205億元其他(tā)流動資産。
　　而三季報(bào)披露後的(de)10月(yuè)31日(rì)，©αα≥格力電(diàn)器(qì)的(de)收盤股價為(wèi) ∏≥↑58.70元，對(duì)應市(shì)值3531.¶"≠4億元，說(shuō)明(míng)市(shì)場(chǎng)對(duì)格力Ω$電(diàn)器(qì)的(de)巨額現(xiàn)金(jīn)儲備和≠ ≤(hé)持續現(xiàn)金(jīn)創造能(néng)δ←¥力估值并不(bù)高(gāo)。
　　渠道(dào)鋪貨節奏影(yǐng)響業(yè)績
　　格力電(diàn)器(qì)經銷商在上(shàngλ"₩π)市(shì)公司體(tǐ)外(wài)承擔了(le)大(dà)↔♦量庫存。而上(shàng)市(shì)公司與經銷商之間(jiān)的€≠&(de)深度綁定導緻其銷售戰略能(néng)較大(dà)程度α→≈↔影(yǐng)響業(yè)績的(de)釋放(‍←fàng)。
　　在格力電(diàn)器(qì)于2019年(n✘♥ián)1月(yuè)召開(kāi)董事(shì)會(huì)換屆股東(d™♥ōng)大(dà)會(huì)的(de)前兩年(nián)，公司一(yī)直披露著(zhe)遠(£&©✔yuǎn)超同行(xíng)業(yè)的(de)業(yè)績增長(cháng)。2↑≤♥018年(nián)前三季度格力電(di>​'εàn)器(qì)實現(xiàn)營業(yè)總收入1500.5億元，歸母淨利潤211.2億元★&•✔，同比分(fēn)别增長(cháng)33.9%和(hé)36.6%。♣→§而同期同為(wèi)行(xíng)業(yè)巨頭的(de)美(mě₹ ¥£i)的(de)集團（000333.SZ）僅實現(xiàn)營收增長(c♦♥háng)10%，歸母淨利潤增長(cháng)19.4%。
　　然而，這(zhè)樣的(de)快(kuài)速增長(cháng)之後存在隐患。據§×≠‌媒體(tǐ)報(bào)道(dào)，格力電(diàn)器(qì)的(de§&σ)經銷商盛世恒興等公司存在利用(yòng)格力空(k≠ ♣λōng)調抵押向銀(yín)行(xíng)進行(xíng)巨額貸款融資的(de)普遍行(∞§​∑xíng)為(wèi)。2019年(nián™β↔∞)2月(yuè)，格力集團财務公司還(hái)向其經銷商盛世欣興提供了©π‍&(le)14億元融資授信。這(zhè)暗(ànγ₹ Ω)示，為(wèi)了(le)實現(xiàn)銷售和(hé)盈利的™→≈(de)高(gāo)增長(cháng)，2017年(nián)-2018年(ni§₽δ≤án)格力電(diàn)器(qì)向渠道(dào≠÷ )壓貨導緻其經銷商體(tǐ)系承擔了(le¥∏♠)較高(gāo)的(de)杠杆和(hé)運營壓力。
　　2019年(nián)1月(yuè)，董明(míng)珠成功連任格力電(dγ₩iàn)器(qì)董事(shì)長(cháng)之後，公司披露的©©>(de)業(yè)績增長(cháng)速度陡然下(xià)降。格↕βλ力電(diàn)器(qì)2018年(nián)存在2000億元的××♣(de)營收目标，因而當年(nián)四季度的(de)單季營收約為(wδ₽èi)500億元，較2017年(nián)同期仍高(gāo)速增長(cháng)31.6%；但(π≥★dàn)單季歸母淨利潤僅為(wèi)50.9億元，較2017年(nián)四季度的(de<↑)單季利潤69.4億元大(dà)幅下(xià)滑26.7%。對(duì)比起來(lái)，20φ"✘18年(nián)四季度美(měi)的(de‍>)集團單季業(yè)績的(de)增速變化(huà)要(yà©≤γδo)緩和(hé)得(de)多(duō)，在營收實現(xiàn)0.5%增長(ch∏>★→áng)的(de)情況下(xià)，歸母淨利潤增長(cháng)✔↔λ<約2%。
　　4月(yuè)9日(rì)，格力集團公告将對(duì)外(wài)轉讓所持有(yǒu)的(d‌σe)15%股份之後，董明(míng)珠對(duì)業(yè)績增ε‍♠₹長(cháng)的(de)短(duǎn)期需求發生(shēng)了(le)•↕≠質的(de)變化(huà)。在管理(lǐ)層即将參與股份收購(gòu)的(de)情況下($±xià)，公司的(de)業(yè)績增長(cháng)過高(gāo)無疑對(dφ™uì)價格談判不(bù)利，也(yě)影(yǐng)®&響了(le)未來(lái)股權激勵的(de)實施條款。2019年(ni♣₩©án)前三季度，格力電(diàn)器(qì)€Ω&實現(xiàn)營業(yè)總收入1566.8億元，歸母淨利潤221.2億元，同比增長(ch≤♣≠γáng)均低(dī)于5%。而對(duì)比起來(lái)，同↕γ期美(měi)的(de)集團的(de)營業(yè)總收入增長(cháng)為(wèi)6.9%，&σ¥¥但(dàn)實現(xiàn)了(le)歸母淨利潤增長(chán®"©g)19.1%的(de)佳績。
　　銷售返利“蓄水(shuǐ)池&rdquo ↕♦♥;助力渠道(dào)去(qù)庫存
　　2019年(nián)，空(kōng)調行(xíng£→σ)業(yè)整體(tǐ)存在銷量下(xià)滑的(☆↕∑de)較大(dà)壓力，行(xíng)業(yè ≈₹')去(qù)庫存速度不(bù)及預期。而由于前兩年(nián)的(de)激§>δ進銷售戰略，格力電(diàn)器(qì)面臨著(zhe)更大(dà)的(de)渠 π道(dào)庫存壓力。當公司開(kāi)始著(zhe)手解決下(xià)遊渠道(dào)的(d₽≥e)庫存問(wèn)題時(shí)，會(huì)導緻與同行(xíng)業(yè)空δ₽≤₩(kōng)調企業(yè)的(de)競争日(rì)趨‌ ↑激烈。6月(yuè)，格力電(diàn)器(qì)舉報(bào)奧克斯空(kōngα&&)調生(shēng)産銷售不(bù)合格空(kōng)調，§✘✘↓或許就(jiù)是(shì)該戰略的(de)♠γ∏×後果之一(yī)。
　　為(wèi)了(le)解決渠道(dào)庫存問(wèn)題，格力電(diàn)器(q☆ ₩♣ì)于2019年(nián)9月(yuè)開(kāi)始的(de)新冷(lěng)年€↕©(nián)采用(yòng)提高(gāo)返利規模‌₹≈的(de)戰略，幫助渠道(dào)降價出貨。公司在&ldq♦'uo;雙11”前宣布進行(xíng)總額>®≤高(gāo)達30億元的(de)大(dà)幅促銷。據報(bào)道(dào)，α★格力電(diàn)器(qì)11月(yuè)11日(rì)當天的(dπδ±≠e)全網銷售額超41億元，總銷售額突破100億元。當晚，格≤<γ 力電(diàn)器(qì)又(yòu)發布公告進行(xíng)“百 >α₩億大(dà)讓利”的(de)加碼促銷活動，股票(¥→₽←piào)市(shì)場(chǎng)對(duì)空(kōng€Ωσ↕)調價格戰加劇(jù)甚為(wèi)擔憂，導緻格力電(diàn)器(qì)的(de)"×Ω☆股價連續兩日(rì)大(dà)跌。
　　如(rú)此大(dà)規模促銷無疑會(huì)導緻格力電(dσ'iàn)器(qì)的(de)毛利率下(xià)滑，銷售費(fèi)用(yòng)率上(‌​σ∞shàng)升。然而，在通(tōng)過促銷活動與同行(xíng)業("π αyè)激烈争奪市(shì)場(chǎng)時(shí)，格力電(diàn)器(qì)有(yǒu)一Ω£ (yī)個(gè)“殺手锏”，也(yě§×✘)就(jiù)是(shì)曆年(nián)來(lái)利潤的(de)“蓄水(φ•shuǐ)池”—&mdash‍ε;銷售返利。當公司通(tōng)過增加給經銷商的(de)≥↑銷售返利進行(xíng)促銷時(shí)，相(xiàng)應的(de)巨®€∞£額費(fèi)用(yòng)可(kě)以直接沖抵之前計(jì)提的(de)銷售返利，因而δ✔≤•不(bù)會(huì)對(duì)淨利潤産生♦∑""(shēng)直接影(yǐng)響。
　　格力電(diàn)器(qì)2018年(nián)年(nián)末的(de)✘♥<銷售返利餘額為(wèi)618.8億元，較2017年(nián)¥₹∏年(nián)末餘額594.7億元仍有(yǒu)不(bù☆•£)小(xiǎo)幅度的(de)上(shàng)升，直至2019年(nián)三季度末公司還(hái ✘)沒有(yǒu)大(dà)規模運用(yòng)此工(gōng)具進行(xíng)促銷。而$×2019年(nián)6月(yuè)末美(měiδ↓©$)的(de)集團的(de)銷售返利餘額僅為(wèβ εΩi)261.3億元，不(bù)足格力電(diàn)器(qì)的(de)一(yī)半。對(duì)比φ©★✘起來(lái)，格力電(diàn)器(q₽÷¥ì)在運用(yòng)對(duì)盈利影(yǐng)響較小(xiǎo)的(dβ★e)返利促銷手段上(shàng)，空(kōng)間(jiān)明(míng)顯更大(dà)。
　　由此，或可(kě)預期格力電(diàn)器(qì)20 ₽19年(nián)四季度大(dà)規模促銷去(qù)渠道(dδ<ào)庫存對(duì)财報(bào)的(de)影(yǐn∞> ✔g)響與2015年(nián)類似，公司營收增速的(de)下(xià)滑幅§$度将大(dà)于利潤增速的(de)下(xià)滑。
　　加大(dà)利用(yòng)超額現(xiàn)金(jī§♥n)
　　格力電(diàn)器(qì)對(duì)2<↕←§017年(nián)不(bù)分(fēn)紅(hóng)給出的(de)理(lǐ₩•₩)由是(shì)，要(yào)留存資金(jīn)研發集成電(diàn)路£≈(lù)等新産業(yè)技(jì)術(shù)。然而，到(dào)目前為(wèi)止公司σπ§¥在此投資規模并不(bù)大(dà)，其類現(xiàn)金(jīn)餘額已積累至超出2000億元的(∞✔de)水(shuǐ)平，給股東(dōng)α£∏創造的(de)價值甚低(dī)。對(duì)于中小(xiǎo)股東(dōng)來(l ‍ái)說(shuō)，這(zhè)樣的(de)行(xín§'±g)為(wèi)意味著(zhe)格力電(dià•↑n)器(qì)存在較為(wèi)嚴重的(d>$λe)代理(lǐ)問(wèn)題。
　　僅從(cóng)珠海(hǎi)明(míng)駿的(de)層面來(lá₹¥σi)看(kàn)，其合夥人(rén)将全部份額質押獲取招商銀(yín)行(↓≠xíng)珠海(hǎi)分(fēn)行(xíng)牽頭的(de)銀(yín)團貸款約20↕♣&0億元，以6%的(de)保守利率來(lái)估算(suàn)每年(nián)利息就(ji ¥βù)高(gāo)達12億元，财務費(fèi)↔φ用(yòng)巨大(dà)。但(dàn)各家(jiā)拟貸款銀>•¥¶(yín)行(xíng)明(míng)确貸款γ↔✘σ後的(de)前3年(nián)可(kě)為(wèiσ₹↕)寬限期，寬限期內(nèi)無需還(hái)本↔​✔×。以2018年(nián)260億元左右淨利潤和σ→(hé)改制(zhì)時(shí)承諾的(de)50%∏↕πΩ分(fēn)紅(hóng)率來(lái)測算(suàn)，珠海(hǎi)↔λ₽π明(míng)駿對(duì)應能(néng)獲取約20億元的(de)♥φ&分(fēn)紅(hóng)，足以覆蓋其所需支↑"付的(de)利息。這(zhè)樣的(de)高(gāo)額分(f<♣¶&ēn)紅(hóng)可(kě)以降低(dī)公司面臨的(de)代理(lǐ) ✘&成本，中小(xiǎo)股東(dōng)也(yě)能(néng)從(cóφ™§ng)中受益。
　　由于此前董明(míng)珠在手機(jī)→₹¶←和(hé)銀(yín)隆等方面的(de)投資未能(nén¥​g)成功，投資者對(duì)格力電(diàn)器(qì)的±©(de)多(duō)元化(huà)戰略持謹慎态度。但(dàn)2018年(nián)後，格力電(d∑Ωiàn)器(qì)開(kāi)始嘗試進行(xíng)二級市(shì)場(chǎng)γ↓Ω的(de)股權投資，先是(shì)增持海(hǎi)立股份(600619.SH)股票(piào)至1±★₽0%的(de)舉牌線，又(yòu)宣布以30億元參與聞泰∑φ↕<科(kē)技(jì)（600745.SH）收購(gòu)安世半導體(tǐ)，2019年(nián)&↔11月(yuè)又(yòu)公告拟投資20億元參與三安δ↓π光(guāng)電(diàn)(600703.SH)定增。
　　這(zhè)些(xiē)舉動意味著(zhe)格力電(πλ>diàn)器(qì)将持續利用(yòng)資本市(shì)♥₩∏ 場(chǎng)獲取科(kē)技(jì)産業(yè)相(xiàn↑☆g)關的(de)資源。考慮到(dào)格力電(diàn)器(qì)手中的(de)巨Ω<₩α額現(xiàn)金(jīn)儲備，公司還(hái)有(yǒu)巨大(₩©δdà)空(kōng)間(jiān)進行(xíng)←₹λ©收購(gòu)來(lái)滿足其2023年(nián)6000億元的(de)營收目标。如(β♥rú)果不(bù)犯大(dà)的(de)錯(cuò)誤，這(zhè)些(xi£♣ē)收購(gòu)行(xíng)為(wèi)也(yě)将大(dà)幅提高(gāo)格力電(diàn±®ε)器(qì)超額現(xiàn)金(jīn)的(de)利用(yòng)效率，£δ為(wèi)股東(dōng)創造價值。
　　公司治理(lǐ)進入“新時(shí)代”
　　2011年(nián)，格力電(diàn)器(qì)的(de)營業(yè)總收入和(hé)₽>π歸母淨利潤分(fēn)别為(wèi)835億元和α‌¶(hé)52億元。從(cóng)2012年(<λ¶nián)朱江洪離(lí)任格力電(diàn)器(qì)董事(shì)長(☆♣©←cháng)之後，公司曆經國(guó)資提名董事(shì)落選、&l₩®dquo;野蠻人(rén)敲門(mén)→≤”、珠海(hǎi)銀(yín)隆風(fēng)波、不(bù)分(f™©α✘ēn)紅(hóng)投資芯片等資本市(shì)場(chǎng)矚目的'★σ(de)重大(dà)事(shì)件(jiàn)，但('π★dàn)其業(yè)績在董明(míng)珠擔任董事($→♦shì)長(cháng)之後取得(de)了(lπ±'e)非同一(yī)般的(de)增長(cháng)。2018年(n&☆εián)，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入2000億元，歸母淨利潤262億元。2012年•↓¥♣(nián)至2018年(nián)期間(jiān)累計✘↕(jì)淨利潤超過1000億元，累計(jì)納稅<§✔ 近(jìn)900億元，累計(jì)分(fēn)紅(hóng)約≈★400億元。應該說(shuō)，以董明(míng)珠為(wèi)首的(de)&≥≤£管理(lǐ)層為(wèi)股民(mín)、政府和(hé)社↑≠♠會(huì)創造了(le)驚人(rén)的(de)價值。
　　在曠日(rì)持久的(de)控制(zhì)權★×角力後，65歲的(de)董明(míng)珠在格力電(×♣☆diàn)器(qì)終于獲得(de)了(le)☆φ•更大(dà)的(de)控制(zhì)力和(hé)極具激勵的(de∞✔♦)回報(bào)機(jī)制(zhì)。公司面臨的(d<•♦e)重大(dà)治理(lǐ)問(wèn)題告一(yī)段落，進入了(le)下(xià)§♦→一(yī)個(gè)發展的(de)“新時(shí)代&rdquo₽δγλ;。盡管2019年(nián)以來(lái)格力電(diàn)器(qì)的(de)業(yè)±♥績增長(cháng)疲軟，但(dàn)資∞♥≈≤本市(shì)場(chǎng)對(duì)珠€☆↔®海(hǎi)國(guó)資轉讓15%股份仍報(bào)以相(xiàng)當積極的(d↔☆™e)反應。12月(yuè)2日(rì)股票(piào)停牌前格力電(diàn)器(qì)的(de↔∑‍÷)股價為(wèi)57.71元，較3月(yuè)29日(r±&ì)收盤價45.88元上(shàng)漲了(le)₩≥11.83元，對(duì)應市(shì)值增加712億元。對(d★♦uì)格力電(diàn)器(qì)的(de)15%股權轉讓落地(d>↔÷αì)的(de)信息，12月(yuè)3日(rì)市(shì)場(chǎng)又(yòu)報(bà"♣≤★o)以超過5%的(de)上(shàng)漲。
　　格力電(diàn)器(qì)擁有(yǒu↓♠$δ)近(jìn)2000億元的(de)類現(xiàn)金(jīn)¥ ↕"資産和(hé)每年(nián)數(shù)百億元的(de)經營性現(x∏☆₩ iàn)金(jīn)流入，長(cháng)期以來(lái)其內(nèi)在價值未能(néng)在市≈ ♣©(shì)場(chǎng)充分(fēn)體(tǐ)現(x♥←÷iàn)。改制(zhì)後，董明(míng)珠的(de)利益與公λ≥'司股價之間(jiān)的(de)綁定得(deδ←)到(dào)極大(dà)提高(gāo)，原本≈ ©公司被低(dī)估的(de)價值已被市(shì)場(chǎng)逐步挖掘。然而，以董→♣λ明(míng)珠為(wèi)首的(de)管理(lǐ)層在此次改↔β≥>制(zhì)中獲得(de)的(de)巨大(dà)利益是(shì)Ω∑↓Ω否能(néng)被社會(huì)認可(kě)？這(zhè)取決于改制(zhì)後治理(​☆φ✘lǐ)架構對(duì)公司效率帶來(lái)的(de)長(cháng)σ‌•期影(yǐng)響和(hé)公司對(duì)巨額現(xiàn)金(jīn)流的(de)←£利用(yòng)效率。為(wèi)了(le)匹配其獲取 γ的(de)巨大(dà)利益，董明(míng)珠或許還(hái)需向股東(dōn• ∏g)和(hé)社會(huì)證明(míng)她(tā)持續創造更大(dà)價值的(d ≠↓ e)能(néng)力。
　　11月(yuè)28日(rì)，在全國(guó​∏↕♦)工(gōng)商聯的(de)活動上(shàng)÷©≥♥，董明(míng)珠表示：“千萬✔←♠↕不(bù)要(yào)說(shuō)這(zhè)→φ♦£個(gè)公司是(shì)我的(de)，我想怎樣就(jiù)怎樣，這(zhè↔•¶)樣企業(yè)也(yě)是(shì)必死無疑。”