在IPO審核逐漸趨于“收緩$✔↕★”的(de)當下(xià)，中金(j<Ωīn)公司的(de)投行(xíng)項目逐漸暴露出問('↑Ωwèn)題。
日(rì)前，證監會(huì)公告垂直電(diàn)商企業(yè)小(xiǎo)狗電(diànΩ )器(qì)互聯網科(kē)技(jì)(北(běi)京)股份有(yǒu)限公司(下(xià)稱小∞ (xiǎo)狗電(diàn)器(qì))因₽→撤回首發申請(qǐng)而終止審查;而就(jiù)在此前一(yī)日(rì)，拟于α∏創業(yè)闆上(shàng)市(shì)的(de)江蘇揚瑞新型↕₽材料股份有(yǒu)限公司(下(xià)稱揚瑞新材料)也(yě)在發審會(huì)上(sβ≠hàng)遭遇“否決”，而兩單項目均出自(zì)中金(jīn)公司之手。
無獨有(yǒu)偶，此前中金(jīn)公司也(yě)因在科(kē)創闆項目中擅自(zì)篡改多(‍☆φ☆duō)處招股書(shū)信息而收到(dào)來(lái)自(↕♦zì)于監管部門(mén)的(de)監管措施☆&&¶。
有(yǒu)分(fēn)析人(rén)士認為(wèi)，中金(jīn)公司此前對(duì)≠≥‍原中投證券的(de)收購(gòu)所帶來(lái)的(de)投行(xíng)業(yè)務↔☆整合，可(kě)能(néng)是(shì)導緻其投行(xíng)業(yè)務出現(xi× ↕≤àn)攬項而導緻項目質量下(xià)降的(de)原因，而從(c&×óng)中金(jīn)公司的(de)這(zhè)一(yī  )案例，亦可(kě)管窺券商并購(gòu> →)所可(kě)能(néng)帶來(lái)的(de)垂直業(yè)務風(fēng)險。‌↔​
兩單項目折戟
對(duì)于中金(jīn)的(de)投行(xíng)業(yè)&×務來(lái)說(shuō)，剛剛過去(qù)的(de)7月(yuè)份似乎成為®​☆§(wèi)一(yī)個(gè)多(duō)事(shì)之秋。
7月(yuè)19日(rì)，證監會(huì)公告決定對(duì)小(xi‌∑×ǎo)狗電(diàn)器(qì)終止審查，決定終止日(rì)為(wèi)7月(yu∑✘λ↓è)15日(rì)。作(zuò)為(wèi)垂直類家(jiā☆ ←)電(diàn)企業(yè)，小(xiǎo)狗電(diàn)器(qì)緻₽≈‍•力于吸塵器(qì)等清潔電(diàn)器(qì)的(de)研發和(¥£hé)銷售，此前曾在新三闆市(shì)場(chǎng)挂牌。
資料顯示，小(xiǎo)狗電(diàn)器(qì)2016年¶<​(nián)至2018年(nián)上(sh<∑★àng)半年(nián)的(de)營業(yπ‌è)收入分(fēn)别為(wèi)5.16億元♣δσ、6.96億元和(hé)3.39億元，而同期歸母公司淨利潤則分(fēn)×₹∞别為(wèi)0.33億元、0.49億元和(hé)0.35億元↓§₹。
相(xiàng)比不(bù)少(shǎo'♠)排隊企業(yè)，小(xiǎo)狗電(diàn)器(qì)規模較低(dī)的βδ(de)淨利潤被視(shì)為(wèi)其通(tōng)過IPΩ★O審核的(de)難點之一(yī)。
“雖然IPO審核方向是(shì)不(bù)考量盈利能(néng)力，∞→ 但(dàn)小(xiǎo)狗電(diàn)器(qì≈≤≤σ)的(de)盈利規模仍然容易引發對(duì)持續經營能'←↓ε(néng)力的(de)質疑，如(rú)果公司剛上(shàng)↑∑✘市(shì)就(jiù)出現(xiàn)業(yè)績風(fēng)險，顯然是(shì)市✔→(shì)場(chǎng)所擔心的(de)。”一(yī)位接近(jìn)小(xiǎo) ₹∑狗電(diàn)器(qì)的(de)投行(xíng)人(rén)士表示。
此外(wài)，小(xiǎo)狗電(diàn)器(qì)高(gāo)于同行(↕>σ✘xíng)業(yè)的(de)毛利率也(yě)被視(shì)為(w∑≤≤βèi)風(fēng)險因素。Wind顯示，2015年(ε>®®nián)至2017年(nián)三年(nián)期間(jiān)毛利率達4₩​©π8.67%、51.40%和(hé)46.41%。
小(xiǎo)狗電(diàn)器(qì)曾對(duì)此∏ •‌表示，其較高(gāo)的(de)毛利率與産品自(™→©₹zì)主研發、生(shēng)産外(wài)包和(hé)電(diàn)商銷✔♥≠'售等方式有(yǒu)關，但(dàn)有(y©&¶ǒu)業(yè)內(nèi)人(rén)士指出，價格競争的(de)白(bái)熱(rè)化≤®δβ(huà)，導緻當前的(de)電(diàn)商成本并不(α✘€bù)低(dī)。
“目前很(hěn)多(duō)家(jε₩ £iā)電(diàn)都(dōu)在力推電(diàn)商渠道(dào)，但(dàn)電©↕(diàn)商的(de)價格競争也(yě)比較激烈，從(cóng)這(zhè)‍δ✔點來(lái)反推毛利率比其他(tā)方式更高(gāo)，難免引起市(shì)場(chǎng)>±的(de)疑問(wèn)。”上(shàng)述投行(xíng)人∏β(rén)士指出。
值得(de)一(yī)提的(de)是(shì)，同為(wèi)垂直類家(jiā₩ )電(diàn)企業(yè)而被視(shì)為(wèi)對(duì)标項目小(xiǎo)熊₹≈電(diàn)器(qì)已經完成過會(huì)并啓動發β®行(xíng)事(shì)宜，其保薦券商則是(shì)地(dì)方性券商東(dōnφ&€✘g)莞證券。
“雖然小(xiǎo)狗電(diàn)器♥σ(qì)的(de)業(yè)績不(bù)₹•↔×如(rú)小(xiǎo)熊，但(dàn)同為(wèi)垂直類電(diàn)商項目，∑§受到(dào)市(shì)場(chǎng)關注相(xiàng)對(duì<♥≥‍)比較多(duō)。”一(yī)位接近(jìn)小(xiǎo)狗電(diàn)•‌器(qì)的(de)投行(xíng)人(rén)士表示，“但(dàn)在這(zhè)個δ (gè)領域，東(dōng)莞證券都(dōu)運作(zuò)這(zhè±‌)個(gè)項目成功上(shàng)市(shì)了(le)，中∞♠↕金(jīn)的(de)這(zhè)個(gè)小(xiǎo)狗₩÷"電(diàn)器(qì)卻撤了(le)材料，不(bù)失為(wèi)一(yī)種遺≥"憾。”
就(jiù)在小(xiǎo)狗電(diàn)器(qì)正式擱淺的(de)3天後的(de)一(yī)♠π場(chǎng)發審會(huì)上(sh→ ✘™àng)，中金(jīn)公司的(de)揚瑞新材料項目又(yòu)遭遇了(le)否♦®¶↔決。
在發審會(huì)上(shàng)，揚瑞✔>←新材料對(duì)第一(yī)大(dà)客戶奧瑞金(jīn)(4.320,-↔←0.15,-3.36%)存在較高(gāo)的(dλ∑™δe)銷售依賴度以及奧瑞金(jīn)對(duì)揚瑞新材料子(zǐ)公司的(de)入股合理(lǐε>∞₩)性受到(dào)了(le)集中問(wèn)詢;記者統計(jì)ε‌↔發現(xiàn)僅有(yǒu)關奧瑞金(jīn)的(de)問(wèn)題，發審委就(ji≈₩ù)提出了(le)多(duō)達10項。
“因為(wèi)公司與奧瑞金(jīn)的(d >§e)關聯交易和(hé)依賴度比較高(gāo)，而奧₹≥瑞金(jīn)的(de)大(dà)客戶紅(hóng)牛又(yòu)面臨訴訟風(fēng)險，±↔這(zhè)對(duì)于發行(xíng)人(rén)來(lái)說(shuō)是(s$&☆hì)懸而未決的(de)問(wèn)題，相(xiàng)比之下(xià)其他(tā)的(de)問€®(wèn)題還(hái)是(shì)次要(yà←★o)矛盾。”一(yī)位接近(j☆π"¶ìn)揚瑞新材料的(de)人(rén)士表示，&l≤₩€'dquo;雖然這(zhè)個(gè)供應鏈條比較長(cháng)，但(dànγ₹≈↔)仍被認為(wèi)容易給公司業(yè)務帶來(lái)φ♥Ω¥較大(dà)的(de)不(bù)确定性。”
值得(de)一(yī)提的(de)是(shì​♣•)，小(xiǎo)狗電(diàn)器(qì)和(hé)揚± 瑞新材料也(yě)分(fēn)别成為(wèi×γφ)中金(jīn)公司2019年(nián)以來(lái)的(de)首個(gè)撤材料項目和(héσ‍)首個(gè)被否項目。
并購(gòu)後遺症
事(shì)實上(shàng)，中金(jīn)公司投行(xíng)業(yè)務遭遇的(de)尴 ₩尬早在上(shàng)述兩個(gè)項目擱淺的(de)數(shù)月(yuè)前就(jiù)有(×λ↑yǒu)顯露。
今年(nián)5月(yuè)末，中金(jīn∑&♥←)公司就(jiù)因工(gōng)作(zuò)人(rén)員(yuán)擅自(zì)篡改科(k€™™↑ē)創闆項目相(xiàng)關經營數(shù)據和(hé)內(£☆εnèi)容遭到(dào)了(le)上(shàng)交所的(de)通(tōng)報(bàoγ<)批評和(hé)書(shū)面警示的(de)監管措施。
“作(zuò)為(wèi)曾經以投行(xíng)條線著稱的(de)券商，出這✔ε£(zhè)種低(dī)級錯(cuò)誤的(de)确不(bù)多(duō)見(jiàn)，加之∏π後續的(de)一(yī)些(xiē)項目撤材料、被否，的(de)¶♥÷✔确能(néng)夠看(kàn)出其投行(xíng)業(yè)務的(de)質量有(y£‌☆♠ǒu)所下(xià)降。”一(yī)位接近(jìn)中金(jīn)公司的(de)投‍★∑<行(xíng)人(rén)士表示，&ld↑÷★>quo;這(zhè)也(yě)和(hé)中金(jīn)公司項目數 ™(shù)量較多(duō)有(yǒu)關。&rdq"✘uo;
數(shù)據顯示，在IPO申報(bào)排隊企業(yè)φ ↓✘中，中金(jīn)公司的(de)項目數(s♣♣hù)量為(wèi)82家(jiā)，排名全行(xíng)業(yε✘è)第10位;而在科(kē)創闆中，中金(jīn)公司參與操刀(dāo✔πΩ)的(de)項目數(shù)量尤為(wèi)突出，達17家(jiā)，已高(gāo)于業(yè)內•♠★™(nèi)長(cháng)期領先的(de)中信證券(20.420,-0.5↔←↔2,-2.48%)與中信建投(16.940,->•0.43,-2.48%);另據記者發現(xiàn)，7月(yuè)份北(bě×↕i)京局的(de)4家(jiā)科(kē)創闆輔導項目中，中金(jīn)公司就(jiù)獨占兩♥ε席。
在上(shàng)述接近(jìn)中金(jīn)公司人(rén)士看(♣↑•kàn)來(lái)，中金(jīn)公司此前擅長(cháng)大(dà)型企業(€± yè)的(de)上(shàng)市(shì)，而如(rú)今此類拟上(shàng)市(shì™δ)企業(yè)資源較為(wèi)稀缺，而“項目下(xià)沉”所帶來('≈lái)的(de)不(bù)适應症如(rú)今正在暴露。
“中金(jīn)公司之前的(de)确在投行(xíng)σ•業(yè)務上(shàng)比較強，但(d‌£¶àn)早年(nián)都(dōu)是(shì)一(β&♥≤yī)些(xiē)大(dà)型國(guó)企證券化(huà)或一•♠ (yī)些(xiē)大(dà)企業(yè)上(shàng)市(shì)的(de)項目，由于目前大(€↕dà)部分(fēn)企業(yè)都(dōu¶÷)已上(shàng)市(shì)，存量的(de)拟IPO資源越∏φ→來(lái)越少(shǎo)了(le)。”上(shàng)述接近£↕(jìn)中金(jīn)公司人(rén)士表示，&ldq>✘€₹uo;這(zhè)種行(xíng)業(yè)背景≠✔>也(yě)讓中金(jīn)公司不(bù)得(de)不(bù)接更多(duō)≈☆的(de)中小(xiǎo)項目來(lái)做(₹₩zuò)，數(shù)量上(shàng)也(yě)做(zuò)上(shàng)去(qù)了(le)§✘，但(dàn)小(xiǎo)公司中的(de)質量難免參差不(bù♥↑∏")齊，抵禦風(fēng)險的(de)能(nén↓§γg)力和(hé)業(yè)務确定性也(yě)不(★$bù)如(rú)大(dà)公司強。”
另有(yǒu)分(fēn)析人(rén)士認為(wèi)，中金(jīn)公司在收§∑購(gòu)中投證券時(shí)，對(duì)其投行(xφ"íng)業(yè)務吸收兼并也(yě)可α€ (kě)能(néng)導緻其項目質量出現(xiàn)了(le)下(xià)降。
“中金(jīn)收購(gòu)中投之後，中投證券的(¶<←de)投行(xíng)部被納入了(le)中γ∑≠金(jīn)的(de)‘成長(cháng)企業(y₩≠∏è)投行(xíng)部’，之前中投證券的(de) ♥γ投行(xíng)業(yè)務做(zuò)得(de)本身(shēn)也(yě)是(s♦∏→$hì)乏善可(kě)陳。”一(yī)位接近(jìn)中金(jīn)公司人(rén)士透↑☆¥λ露，“成長(cháng)期企業(yè)投γ ♦ 行(xíng)部成立的(de)時(shí)間(jiān)并‌♣不(bù)長(cháng)，所接觸的(de)也(yě)大(dà)多(duō πβ)是(shì)新興企業(yè)，但(dàn)體(tǐ)量不(↓&≠bù)大(dà)，這(zhè)種并購(gòu)帶來(lái) ←∑的(de)投行(xíng)業(yè)務擴張也(yě)容易積聚風(fēng)‌"×險。”
“具有(yǒu)不(bù)同業(yè)務優勢的(de)券商之間(j←​iān)合并，的(de)确會(huì)面臨這(zhè)種問(wèn)題，因為(w₩₹₽★èi)某一(yī)家(jiā)券商的(de)強勢業(yè)務團隊并不(bù)願意吸γ €收弱勢一(yī)方的(de)業(yè)務團隊，這(zhè)個(∏↑×♦gè)過程中也(yě)會(huì)帶來(lái)更大(dà)的(de)內(nèi)控難度。&r±β≠™dquo;北(běi)京一(yī)家(jiā)中型券商非銀(yín)金(jīφ& n)融分(fēn)析師(shī)表示，“這(zhè)的(de)确是(shì)證♠≥∏∞券行(xíng)業(yè)整合容易遇到(d'​∏ào)的(de)情況。”